Использование мультипликаторов при оценке стоимости компаний различных отраслей (Оценка бизнеса)

Аннотация. Статья посвящена вопросам применения мультипликаторов при оценке стоимости бизнеса. Автором определен круг наиболее часто используемых мультипликаторов, а также указаны наиболее предпочтительные из них п отношению к сельскому хозяйству, нефтегазовому сектору, промышленности, электроэнергетике, ритейлу, телекоммуникационному сектору.
Ключевые слова: мультипликаторы; оценка бизнеса; показатели экономической эффективности; сравнительный анализ бизнеса; стоимость бизнеса.
Мультипликатор как экономическая категория был впервые введен английским экономистом Р. Каном в 1931 г. Впоследствии Дж. М. Кейнс уточнил сущность мультипликативного эффекта и дал его математическое описание. Первоначальным мультипликатором был мультипликатор инвестиций Кейнса, в последствие же экономистами были разработаны мультипликаторы, предназначенные для других целей. Существование различных видов мультипликаторов обусловливает необходимость возможности их применения по отношению к определенным отраслям национального хозяйства.
Понятие мультипликатора в современной экономической теории употребляется в двух значениях:
Мультипликатор в широком смысле – определенная отрасль или область национальной экономики;
Мультипликатор в узком смысле – числовой коэффициент.
Широкий обобщенный подход к мультипликатору часто встречается в научных исследованиях. Так, И. Е. Диулина, М. П. Васильев в отношении сельскохозяйственной отрасли пишут следующее: «сельское хозяйство считают мультипликатором развития других отраслей. Рост производства в агросекторе стимулирует развитие промышленности, торговли, сферы услуг» [2, с. 143]. В качестве числовых коэффициентов мультипликаторы зачастую применяются в локальных экономических исследованиях, в том числе при оценке бизнеса. Оценка бизнеса с использованием мультипликаторов производится в контексте сравнительной методологии. Так, в частности, в оценочной практике широко распространены ценовые мультипликаторы, предназначенные для определения рыночной стоимости капитала компании в рамках сравнительного подхода [3, с. 88]. Мультипликаторы в бизнесе представляют собой соотношение между двумя числовыми величинами, имеющими непосредственное финансовое значение. В таблице 1 приведены мультипликаторы, используемые для оценки бизнеса.
Таблица 1
Мультипликаторы для оценки бизнеса
P/BV Цена/ Балансовая стоимость чистых активов
P/ DIV Цена/ Дивиденды
P/ E Цена/ Чистая прибыль
EV/ BVA Стоимость бизнеса/ Балансовая стоимость активов
EV/ EBIT Стоимость бизнеса/ Прибыль до уплаты процентов и налогов
EV/ EBITDA Стоимость бизнеса/ Прибыль до выплаты процентов, налогов и амортизации
EV/ S Стоимость бизнеса/ Выручка
Р/ S Цена/ Выручка
Показатель EBITDA является ключевым для организаций из многих отраслей

. В частности, Е. Л. Шевченко, И. Н. Раева указывают, что для компаний телекоммуникационной отрасли характерны большие денежные потоки и агрессивная конкурентная среда. Соответственно, перед менеджментом компаний данной отрасли стоит сложная задача эффективного управления денежными потоками с целью роста стоимости бизнеса. Поэтому, при оценке телекоммуникационных компаний важным является показатель EBITDA [4, с. 2]. Тем не менее, мультипликаторы, ориентированные на EBITDA не являются универсальными. Особое внимание следует уделять в случаях с высоким налогообложением, в том числе в нефтегазовой отрасли.
Указанные в таблице 1 мультипликаторы не представляют собой исчерпывающий перечень – в науке имеются различные подходы к определению мультипликаторов. Исследователь Н. П. Гаврилин предлагает использовать в качестве мультипликатора отношение стоимости бренда к выручке компании. Несмотря на сложность оценки стоимости бренда, автор отмечает, что существует ряд общепризнанных методик, которыми пользуются известные оценочные, аудиторские и консалтинговые компании [1, с. 22]. Полагаем, что при оценке бизнеса в числителе должен стоять более очевидный показатель, не вызывающий явных противоречий. Отдельно следует отметить, что с использованием совокупности мультипликатором возможно выполнение специфичных задач, так исследователи С. Н. Яшин, Ю. В. Трифонов, Е. В. Кошелев предлагают с помощью мультипликаторов оценивать экономический потенциал организаций при создании кластера. Для этого предлагается использовать мультипликаторы балансовой стоимости (РВУ), мультипликатор Q Тобина и мультипликаторы выручки (PS и VS). Они позволяют выяснить, сможет ли в ближайшем будущем исследуемая компания стать ядром будущего потенциального кластера [5, с. 11].
Мультипликаторы, используемые при оценке бизнеса, обладают рядом схожих черт. Ключевые особенности применения мультипликаторов при оценке стоимости бизнеса:
Мультипликаторы применяются в рамках методологии сравнительного подхода;
Сравнению подлежат строго компании из одной отрасли;
Рыночная стоимость компании может отличаться от данных, полученных при анализе мультипликаторов